“和其他市场化程度高的房地产企业相比，中远房地产明显有些力不从心。公司的治理结构问题必须得到解决。”
--李明
26年前，远洋集团的前身——中远房地产开发公司成立。作为中远集团发起成立的“根正苗红”国企，当时负责中远集团旗下的房地产管理和投资职能。那时的中远主要行使行业管理和系统内房地产投资职能，与其说是一家企业，不如说是“房管科”。直到年6月，中远集团任命李明担任中远房地产总经理，新阶段的企业管理团队开始形成。第二年我国取消福利分房确立房改制度，才为中远地产在地产开发领域一展拳脚打开了大门。年，北京长安街上远洋大厦竣工，标志着中远正式具备了规模化地产开发和管理的能力。此后中远在北京拿下多个地块，先后推出远洋风景、远洋天地、远洋山水等标志性楼盘，由此进入多项目大规模并行开发的发展阶段。规模得到扩张后，体制问题却开始制约中远的发展。李明感到：
“和其他市场化程度高的房地产企业相比，中远房地产明显有些力不从心。公司的治理结构问题必须得到解决。”
年中远地产完成二次改制，引入多家境外股东，重组成为7家股东的中外合资企业。年4月，更名远洋地产，重组成为外商独资经营企业，并于当年9月28日在香港交易所主板上市（股票代码）。
上市之后，股权的转让与公司治理结构的调整更加方便。年12月27日，中国人寿斥资58.19亿元，入股16.57%股份，涉及9.34亿股新股，认购价每股6.23元。年1月13日，中国人寿再向远洋地产第3大股东中化集团，收购其4.23亿股旧股，但未有披露交易作价。收购完成后，中寿持远地之股权由16.57％增持至24.08%，成为远洋第一大股东之余，并成为远洋的战略投资者。年12月16日，中远国际以每股5.6元悉售16.85%或9.49亿股远地，套现53.2亿元。南丰全资拥有的SpringGloryInvestmentLtd以每股作价5.6元，增持6.59亿股远洋地产，涉资36.9亿元，其于远地的持股由10.02%，大增至21.89%，成为第二大股东。年9月27日远洋分别与中国人寿及南丰集团订立协议，以每股4.74港元发行约6.36亿及6.87亿股股份分别占已发行股本约22.48%及扩大后的已发行股本约18.35%，每股作价分别较9月27日当日收盘价有轻微溢价。完成配售后，中国人寿及南丰集团分别持有远洋地产29%及21%股权。年12月7日，南丰集团以每股5.05港元作价，向安邦保险集团及安邦财产保险（如今的大家）出售持有的20.5%（15.41亿股）远洋地产权益，总代价约77.84亿港元。年12月10日，九龙仓集团以每股5港元作价，向独立第三方出售持有的5.%%远洋地产权益，，合共套现22亿元。完成后，九龙仓将不再持有任何远洋地产股份。
如今的远洋控股（境内发债主体）为远洋集团全资控股。远洋集团香港上市（.HK），无实际控制人，截至年末，中国人寿在远洋集团持股29.59%，大家保险持股29.58%，其余为公众持股，股权分散，决策权围绕于管理层。而实际上两大保险公司仅为财务投资，对公司的实际经营并无过多干预，因而远洋的股权结构在某种程度上跟金地（参见《需要重新定价的金地债券》）很像，实质上是高管等内部人对公司实现了某种控制，类似于MBO
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“MBO是管理层收购（ManagementBuy-Outs）的缩写，管理层收购是公司管理层利用高负债融资买断本公司的股权,使公司为私人所有,进而达到控制、重组公司的目的，并获得超常收益的并购交易；与一般的企业买卖和资产重组强调收益权即买卖价差和资本运营的增值不同，除了强调收益权之外，还强调控制权、共享权和剩余价值索偿权。”
那么，去央企化后的远洋控股信用资质到底如何？远洋控股债券是否还能按央企定价？
公司主要在中国一、二线城市从事商业住宅和商业地产的开发和销售，并以商业住宅为主，在深耕的北京、上海、杭州、深圳和中山等市场份额领先，近三年房地产销售业务收入占比攀升，近80%，建造合同业务次之约占15%。年，港股上市母公司远洋集团(.HK)营收.09亿港元，同比微增0.62%；实现净利润33.62亿港元，同比减少33.78%。年4月8日，远洋集团发布年年报，报告显示，远洋集团毛利率及归母利润双降，营收增长放缓，行业排名也大幅下滑。克而瑞“年度房企销售排行榜”显示，远洋集团以.6亿元的操盘金额排名第38位。相比而言，年，远洋集团操盘金额达到.6亿元，排名第24位，排名下滑14位。而当下的远洋集团(.HK)市值仅.5亿港币，市净率0.21，大幅破净，每股仅1.74港元，距离人寿第一次收购时的6.23港元/股已跌去72%。4月13日，新闻《远洋“掉队”：毛利率净利润双降，大体量拿地后遗症》[1]称远洋集团年报显示，毛利率及归母利润双降，营收增长放缓，行业排名大幅下滑。毛利率下滑的原因可能在于年有较多一线城市项目结转、新进入城市拿地成本及营运开支侵蚀利润、“以价换量”战略下销售均价下行；前期投资拿地以大体量项目为主，开发和销售去化周期长。
财务杠杆高，短期偿债压力小。截至年末，公司资产总额.60亿元，负债总额.78亿元，所有者权益.82亿元（少数股东权益.02亿元）。年末，资产负债率75.25%，扣除预收款项后的资产负债率为69.65%，净负债率23.59%，现金短债比2.86，短债压力较小。截至年末，公司有息负债.41亿元，长期借款.63亿元（含来自关联方的委托借款50.64亿元），应付债券.93亿元，短期有息债务.33亿元。公司无存续永续债。公司-年末，公司流动比率分别为1.48、1.41、1.36，EBITDA利息倍数分别为3.07、2.34、1.75。按地产再融资新规的要求，仅考虑表内融资，远洋控股三道红线全绿，有息负债规模增长尚有一定空间。
而远洋净负债率之所以如此低，更多的原因可能在于表外负债。据测算，公司表外合联营公司有息负债约.26亿元，规模较大。表内明股实债方面，截至年末，公司其他应付款.77亿元，其中合联营往来款.36亿元，最终母公司合联营往来款44.87亿元，最终母公司往来款22.52亿元；其他应收款.93亿元，其中合联营往来款.85亿元，同系子公司往来款22.00亿元，最终母公司合联营往来款17.80亿元。
数据来源：克而瑞，公司公告，Wind，根硕看债
土地储备权益占比低，一二线城市为主，存货区域区域集中度高，环京地区占比较高。截至年末,公司权益土地储备占比约55%。截至年末,公司期末土地储备面.50万平，货值约.09亿元，以年全口径销售面积计算可供5.6年发展，以全口径销售金额计算可供5.5年发展，土储充足。但年销售均价略有下滑2.42%至2.02万/平。截至年末，在建项目尚需投资.68亿元，未来资本支出压力较大。拿地来看，年公司通过土地招拍挂、并购、合作开发等多种模式新增32宗地块，新增土地权益地价.5亿元，楼面均价陡增35%，达到元/平方米，未来盈利空间有限。土地储备城市布局方面，年末，公司开发项目主要分布在北京区域、环渤海区域、华东区域、华南区域、华中区域和华西区域，其中北京区域、环渤海区域和华南区域建筑面积占比分别31.71%、25.72%和17.20%，公司土地储备分布前五大城市为北京、天津、廊坊、武汉和济南，合计占比为48.28%，虽南移西拓战略下济南土储规模上升，但区域集中度仍高，*策和市场风险较高，天津受到区域经济下行影响较大，北京则由于新盘区域位置多处郊区，刚性住宅需求不再，市场分化明显。
表内担保比率不高，授信额度充足，资产受限规模小。截至年末，公司对外担保金额为.26亿元，其中为购房客户向银行申请按揭贷款提供阶段性担保余额为95.49亿元，为合联营及同系子公司担保余额为34.77亿元。公司获得的综合授信额度为亿元，其中未使用授信额度为亿元。截至年末，公司受限资产.59亿元，由预售监管资金、保证金及质押的存款和为取得借款而设定的抵押资产组成，其中包括存货94.89亿元、银行存款47.22亿元、投资性房地产32.64亿元，受限资产占资产总额的比例为7.81%。
关联交易尚未发现异常，或受远洋资本存量非标及PE项目拖累。最终母公司远洋集团：决策权围绕于管理层，喜好频繁制定*策（之前追求多元化最近又要聚焦房地产主业），战略制定面与执行面间的时滞性较长；利用“地产基金收并购”和“联合开发”两种模式拓展项目和进入新城市，将面临隐性债务高、资金成本高、项目操盘被动等问题；20年高管发生变动，远洋集团原执行总裁、执行董事李虎、温海成离职；现共有3名执行董事为李明、王洪辉和崔洪杰，其余4名执行董事由中国人寿和大家保险提名；李明、王洪辉和崔洪杰其他实控企业尚未与远洋控股有关联交易。最终母公司之联营公司远洋资本：作为另类投资机构，过多的明股实债(债权投资)和未能实现上市退出的股权投资(PE)，或对远洋集团发展主业资金有所占用；21年变更会计师为德勤华永会计师事务所。20年远洋集团制定五期战略：更聚焦开发主业，实现有质量的规模增长；面向未来企业运营，加强关键能力建设；强调与股东和利益相关方共同实现可持续价值的创造；城市布局南移西拓。
来源：《远洋资本，有啥底气买红星地产？》[2]
总体看，公司为内部人控制的国资参股上市房企，土储多在二线城市；
