（报告出品方/作者：华福证券，魏征宇）
一、银行本轮投资逻辑落脚点
从银行板块投资的周期角度来看，从宏观层面而言，货币政策稳定性强，财政政策逐步发力，而我们看到银行板块的市净率从年以来逐步走低，一方面来自市场对于银行板块不良率提升的担忧，另外一方面对于银行板块而言，早些年过分单一的经营模式，重资产的经营风格，“高杠杆”的经营现实要求下，市净率提升似乎成了银行板块难以企及的目标，然而，我们也看到银行板块下，不同银行经营策略的选择以及长期坚持下来的成果不同，带来不同的市净率变化，以及对应市场给予的期待。
在假定市场有效的背景下，宏观周期对于银行板块几轮的波动式影响，不同银行策略的变化下，对应的估值抬升影响，立脚点在于何处？整个板块的市净率估值在历史分位的低点是市场有效性背景下真实估值的体现？还是市场或者说市场主要参与者并未予以重视板块的投资价值带来的信息不对称引起的市值低估？
1.1中国制造引领中国经济，疫情持续背景下制造业升级持续
年复工复产保民生，年承接世界转移订单，出口大幅提升，世界经济提速引擎器。年中国国内生产总值（GDP）同比增长2.3%，经济总量突破万亿元，成为世界主要经济体中唯一实现经济国家。
今年以来，国内主要宏观指标处于合理区间，经济保持较好发展态势，年Q3国内生产总值同比增长4.9%，在世界主要经济体中，增速处于相对高位，从疫情发生到年三季度来看，中国经济率先进入复苏态势，且反弹的力度更强，更具有韧性，上半年的高速增长部分来自于年初低基数效应，仍有较大的原因来自于出口拉动的背景下，国内疫情管控优异，复工复产使得中国作为世界制造大国的“机器”飞速运转起来，源源不断的产品被生产及销售出去，带来经济的快速恢复。展望未来，我国经济长期向好、市场空间广阔、发展韧性的基本特征没有改变，以国内大循环为主体、国内国际双循环相互促进的新发展格局正在逐步形成。
社会融资稳步增长，对实体经济贷款增速高于平均增速。截至年10月，全国社会融资规模2存量为.45万亿元，同比增长10.0%。其中，对实体经济发放的人民币贷款余额为.2万亿元，同比增长12%；对实体经济发放的贷款折合人民币余额为2.31万亿元，同比增长0.3%；委托贷款余额为10.91万亿元，同比下降1.8%；信托贷款余额为5.03万亿元，同比下降27.6%；未贴现的银行承兑汇票余额为3.19万亿元，同比下降15.7%；企业债券余额为29.36万亿元，同比增长6.7%；政府债券余额为51.08万亿元，同比增长13.6%；非金融企业境内股票余额为9.15万亿元，同比增长13.5%。年以来，整体社融增速先高后低，整体呈现稳步增长。
资金流向实体经济，助力经济走向高质量发展。从社融结构看，10月末对实体经济发放的人民币贷款余额占同期社会融资规模存量的61.1%，同比高1个百分点；对实体经济发放的外币贷款折合人民币余额占比0.7%，低0.1个百分点；委托贷款余额占比3.5%，低0.5个百分点；信托贷款余额占比1.6%，同比低0.9个百分点；未贴现的银行承兑汇票余额占比1%，同比低0.3个百分点；企业债券余额占比9.5%，低0.3个百分点；政府债券余额占比16.5%，同比高0.5个百分点；非金融企业境内股票余额占比3%，同比高0.1个百分点。
自疫情暴发以来，规模以上企业利润经历年3、4月同比下滑34.9%、4.3%的短暂负增长，随着管控升级及复工复产，年时间里，规模以上工业企业利润维持加速正增长趋势，年7、8、10、12月工业企业当月利润同比两成。年以来，规模以上工业企业利润整体维持高位，二季度同比增长率超3成，最近一期数据年9规模以上工业企业当月利润同比增16.30%至.4亿元，扭转了8月盈利向下趋势，盈利趋势走势更好，为企业后续发展奠定良好基础，间接反映经济基本面良好、企业盈利能力走强。
年12月以来经历疫情期间快速下滑，年全年出口金额维持较好恢复水平，并呈现快速增长趋势。进入到年，除去低基数效应，年整体出口总额较年同比增长约3成，出口大增有利于提振企业盈利、拉动就业，提高产业工人收入，并进一步带动出口相关行业发展，具有较强的经济拉动作用。
1.2信用风险可控，绿色金融、普惠金融发力
信用风险逐步处置，逆周期调节减震器持续发威。的华晨及永煤事件，在积极化解的措施下逐步走出风险的泥沼。年为整体金融稳定采取了积极有效的措施，并取得了诸多成果：一是宏观杠杆率持续过快上升势头得到有效遏制。—年宏观杠杆率总体稳定在%左右，为应对疫情加大逆周期调节提供了更多空间。
在疫情冲击下，年GDP名义增速放缓、宏观对冲力度加大，宏观杠杆率阶段性有所上升，预计将逐步回归原来较为稳定的趋势。二是各类高风险机构得到有序处置。依法果断接管包商银行，在最大限度保护存款人和客户合法权益的同时，坚决打破刚性兑付，严肃了市场纪律。此外完成锦州银行财务重组、增资扩股工作，使得其经营转向正轨。并顺利接管“明天系”旗下9家金融机构，维持基本金融服务不中断，有序推进清产核资和改革重组工作。华信集团风险处置主要工作基本完成，安邦集团风险处置进入尾声。此外，监管部门通过建立逆周期资本缓冲机制，出台系统重要性银行评估办法，发布金融控股公司监管办法，统筹金融基础设施监管。完善存款保险制度建设和机构设置，发挥存款保险早期纠正和风险处置平台作用。（报告来源：未来智库）
住房需求是满足居民幸福生活的重要体现，审慎对待住房需求改善长期来看，房地产市场将运行更加平稳，涉房类贷款质量可控。从近年的数据来看，住户部门杠杆率增幅减弱，特别是住房贷款类增速总体放缓。年，个人住房贷款同比增长14.6%，比上年低2.1个百分点。房地产金融是宏观审慎管理的重点领域，为防范潜在的系统性金融风险。年12月，人民银行会同银保监会联合发布《关于建立银行业金融机构房地产贷款集中度管理制度的通知》，加强房地产集中度监管。从国际视角来看，目前国内的居民部门杠杆率整体距离美国居民部门杠杆率有较大差距，年，我国居民部门杠杆率为62.2%较美国居民部门同期杠杆率79.6%相差17.4个百分点，此外，随着我国GDP维持较高速率增长，居民部门杠杆率仍有较强弹性空间。
普惠金融持续发力，未雨绸缪从经济细处着眼。从-年普惠金融支持力度不断提升，新增贷款金额同比加速成长，年9月末，普惠小微贷款和制造业中长期贷款同比增速分别达到27.4%和37.8%。银行业信贷结构持续优化，精准支持制造业、小微企业等重点领域和薄弱环节，将有力提振经济“毛细血管”的流动性，把精细化工作做到更好，普惠小微贷款支持小微经营主体达万户，产生良好社会与经济效益。年至年9月，全国银行业金融机构共对13.5万亿贷款本息实施延期，累计发放普惠小
